Podwyżki stóp procentowych nie udrożnią obiegu pieniądza
Pomimo iż Bank Światowy alarmuje, że zsynchronizowane podnoszenie przez banki centralne stóp procentowych może wywołać globalną recesję, część ekonomistów w ogóle nie bierze tych stanowisk i badań pod uwagę, zachęcając do zdecydowanych podwyżek stóp procentowych w Polsce. Opinie takie od pewnego czasu pojawiają się w przestrzeni publicznej. W ostatnim czasie reprezentowała je m.in. prof. Joanna Tyrowicz z Rady Polityki Pieniężnej, co powinno wymagać komentarza i odniesienia w niniejszym tekście. Jest to ważne zwłaszcza z tego względu, iż dziś nie sposób rozmawiać o polityce monetarnej w oderwaniu od realnej gospodarki, a także procesów kształtujących obecnie inflację i system finansowy państwa.
Przede wszystkim należy zrozumieć, jak drastyczne podwyżki stóp procentowych wpływałyby dalej na globalną gospodarkę, ale szczególnie na zadłużone gospodarstwa domowe i firmy w Polsce. Niektórzy jak mantrę powtarzają teorie monetarne sprzed kilku dekad, zapominając, że nie przystają one do obecnego czasu popandemicznego i czasu wojny, gdzie źródła inflacji mają przede wszystkim charakter kosztowy i transmisyjny, a nie popytowy. Tak drastyczne wzrosty cen nośników energii, to główne źródło inflacji i szok podażowy, nie popytowy, który z pewnością wpłynie na obniżenie produkcji. Stosowane naciski medialne na NBP o konieczności dalszych podwyżek stóp procentowych, to jak czekanie na przymusowe restrukturyzacje i bankructwa zadłużonych firm i przyzwolenie na ubóstwo zadłużonych gospodarstw domowych.
Przykładem jest m.in. Giełda Papierów Wartościowych, która notuje w tym roku najsłabsze wyniki ze wszystkich giełd na świecie. WIG20 stracił od początku roku 35 proc., co przekłada się na przecenę majątku narodowego, a to oznacza dalsze straty Otwartych Funduszy Emerytalnych, które ponad 85 proc. środków inwestują w akcje spółek notowanych na GPW. Dalsze podwyżki stóp procentowych, przy nagłych i nieprzemyślanych nowych propozycjach m.in. opodatkowania zysków nadzwyczajnych, to kolejny element przyczyniający się do zwijania rynku kapitałowego i giełdy.
Wreszcie podwyżki stóp procentowych mają charakterystyczne odwzorowania w przebiegu recesji i tendencje do mocnego skracania horyzontu decyzji biznesowych. Najpierw hamuje wzrost gospodarczy, następnie spada realna produkcja, a bezrobocie zaczyna rosnąć, ale dzieje się to z opóźnieniem od 2 do 6 kwartałów. Być może w przedwyborczym cyklu ma tutaj zastosowanie zasada, że im gorzej w gospodarce i społeczeństwie, tym łatwiej będzie potencjalnie wygrać wybory. Takie myślenie i działanie nietwórczej destrukcji oznaczałoby cofanie rozwoju Polski i to co najmniej o dekadę. Beneficjentem takich rozwiązań i to w każdym państwie są inwestorzy międzynarodowi i nabywcy dłużnych papierów wartościowych. Wiedzą bowiem doskonale, że presja na wzrost stóp procentowych podnosi rentowność obligacji skarbowych, co skutkuje drogim finansowaniem dla danego państwa i drastycznie podraża późniejszą obsługę długu publicznego.Trzeba powiedzieć jasno, że prędzej należy oczekiwać w stosownym czasie obniżek stóp procentowych, niż dalszych ich podwyżek, a krokiem w tym kierunku winien być także wysiłek udrażniający zwiększenie produkcji oraz nowe inwestycje, które udrożnią obieg pieniądza w gospodarce. Podwyższona znacznie powyżej celu inflacja wcale nie zniknie tak szybko, gdyż, dynamika kształtowania stóp procentowych w Polsce nie ma wpływu na problemy geopolityczne, czy wojnę Rosji z Ukrainą, podobnie, jak nie ma wpływu na wzrosty cen nośników energii. Wąska przepustowość niektórych łańcuchów dostaw nie zostanie rozwiązana szybko, gdyż dla kilku państw i dużych graczy, jest to znakomity mechanizm windowania cen i podwyższania możliwej do osiągnięcia marży oraz przejmowania konkurencyjnych rynków zbytu.
Skutek wyższych stóp procentowych jest aż nadto widoczny w Polsce, gdzie duża część przedsiębiorstw o 2/3 ograniczyła inwestycje, a pogłębiona awersja do ryzyka skłania raczej do spłaty zobowiązań, jeżeli jest z czego spłacić, niż zaciągania nowych, jeżeli nie są konieczne. Mechanizm ten wyrównuje popyt z podażą, ale nie jest w stanie ograniczyć tej presji na wzrost cen, która obecnie leży po stronie nośników energii i kosztów. Presja leży zatem po stronie rządu i oligopolistycznych firm energetycznych, których marże sprzedaży osiągnęły historycznie wysokie wartości.
Czy Polska kredytami stoi?
Kierunek rozwoju danej gospodarki zawsze jest wyznaczany przez rynek mieszkaniowy, jako wskaźnik ekonomiczny i rynkowy dla wielu branż, gdyż umożliwia podążanie za drogą przepływu pieniądza. Zazwyczaj zaliczany jest do jednego z pierwszych sektorów oceny zbliżania się do recesji, ale jest również pierwszym sektorem powrotu do prosperity. W Polsce widać wyraźnie, że zakumulowane podwyżki stóp procentowych odniosły swój mocny skutek. Popyt na kredyty hipoteczne w sierpniu bieżącego roku spadł o 68,8 proc. rok do roku, a Polacy w zdecydowanej większości już utracili zdolność kredytową.
W tym segmencie wciąż blisko 2,1 mln gospodarstw domowych posiada zadłużenie hipoteczne na kwotę przekraczającą 500 mld zł, z czego 350 tys. kredytobiorców zadłużyło się w okresie bliskich zera stóp procentowych. Z kolei liczba rozpoczętych inwestycji budowlanych w sierpniu br. spadła o 46,1 proc. rok do roku, co świadczy o pogłębiającym się spadku podaży, który wyhamowuje ceny, a część wybudowanych mieszkań nie może znaleźć i szybko nie znajdzie właściciela. Będzie to miało swoje konsekwencje w przyszłości dwóch-trzech lat dla całego budownictwa kubaturowego.
Indeks WIG-budownictwo, który bardzo szybko urósł w pandemii szczególnie w 2021 r., jest wciąż na wysokim poziomie, jednak od września 2021 r. ulega systematycznym korektom spadkowym, w wyniku obserwowanych cięć inwestycji i zapaści na rynku kredytów hipotecznych. Realizowane projekty dotyczą raczej inwestycji rozpoczętych w okresie pandemii niż uruchamiania nowych.
Z kolei zadłużenie przedsiębiorstw niefinansowych wzrosło w sierpniu br. o 7,4 proc., osiągając poziom 436,2 mld zł, a całe zadłużenie gospodarstw domowych pomimo nieznacznego spadku, pozostaje na poziomie 814,8 mld zł, które trzeba obsłużyć przy mizernym wzroście funduszy płac, ale wysokiej realnej inflacji, a zwłaszcza cenach konsumpcyjnych nośników energii. Prawda jest taka, że zadłużone gospodarstwa domowe coraz trudniej wiążą koniec z końcem, czego alarmującym sygnałem jest wzrastająca liczba finansowania pozabankowego, zarówno tzw. szybkich chwilówek, jak i pożyczek ratalnych. Z drugiej strony dobrze, że takie finansowanie jest dostępne, gdyż dla banku tacy klienci są niebankowani. Według danych BIK tylko w sierpniu br. udzielono 330,5 tys. nowych pożyczek pozabankowych, których wartość wyniosła 865 mln zł, ale liczbowo blisko 45,5 proc. z nich stanowiły pożyczki do 1 tys. zł, które miały zabezpieczyć środki na opłaty mieszkaniowe, artykuły spożywcze, czy leki.
A jak radzą sobie firmy? Brawurowo i jak saper na polu minowym, ale w wielu branżach całkiem nieźle. Kredyt dla wielu z nich staje się dobrem potrzebnym, ale coraz bardziej nieosiągalnym. Ponad 99 proc. przedsiębiorstw w Polsce, to sektor MŚP, z czego ponad 2,2 mln firm to mikroprzedsiębiorstwa, które nie mają ponadprzeciętnej poduszki finansowej, a często nie mają żadnej poduszki finansowej, żeby zabezpieczyć bufor płynności. Dziś zaciągnięcie kredytu inwestycyjnego czy obrotowego nie jest już takie łatwe, a co dopiero obsługa tego kredytu i wreszcie spłata. Zresztą rezygnacja z inwestycji jest z reguły pierwszym wyborem ratowania płynności poprzez cięcie kosztów. Blisko 62 proc. małych i średnich firm w Polsce korzysta z leasingu, jako głównej formy finansowania działalności, a linia kredytowa, z której korzystało do tej pory 52 proc. firm MŚP, staje się również coraz trudniej osiągalna i często nieopłacalna w obecnych warunkach, jeżeli rentowność prowadzonej działalności gospodarczej jest lub może być narażona na dalsze szoki głównie z rynku energii czy łańcucha dostaw i zbytu. Jeżeli firmy mają dobrą płynność, ale i dobre kontakty w banku finansującym lub mogą przenieść kredyt za granicę, to mogą przewalutować finansowanie złotówkowe na euro, co może obniżyć koszty obsługi długu o połowę, jednak na takie rozwiązanie mogą pozwolić sobie nieliczni.
Co się dzieje w globalnej gospodarce?
Jeżeli przyjmiemy, że globalne dane na temat dynamiki światowego PKB odzwierciedlają tempo rozwoju gospodarki, to według wskaźników Bloomberg rozwój gospodarki światowej wynosi dokładnie zero. Oznacza to, że gospodarka światowa znalazła się już w stagflacji, a techniczna recesja o różnej sile i natężeniu w poszczególnych państwach za dwa-trzy kwartały jest realnym scenariuszem. Pierwszym objawem stagflacji jest przywoływany powyżej rynek mieszkaniowy, który jak barometr pokazuje wysoką inflację nieuwzględnianą w oficjalnym koszyku statystycznym, a jednocześnie stagnację produkcji – a ta ostatnia wynika albo z braku możliwości zaspokojenia popytu przez deweloperów, albo zahamowaniem popytu na skutek wprowadzenia na tyle realnie wysokich stóp procentowych, które pozbawiają zdolność kredytową potencjalnych klientów.
Obecny rok 2022 jest najgorszym dla globalnej klasy aktywów obligacyjnych ze wszystkich ostatnich 30 lat. Najszerszy indeks obligacji globalnych Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond spadł od początku tego roku o 19,3 proc., podczas gdy poprzednio w żadnym z analizowanych okresów, nie obniżył się poniżej 4,7 proc. Jednocześnie najszerszy globalny indeks akcji MSCI (All Country World) spadł od początku tego roku o 24,8 proc., jednak wyceny akcji są uplasowane stosunkowo na neutralnym poziomie, co zostawia duży margines zarówno na wzrosty, jak i spadki, również o charakterze spekulacyjnym.
Samowystarczalność energetyczna lub jej brak będzie wyznacznikiem łagodnej lub dużo głębszej recesji w Europie. Goldman Sachs szacuje, że w samych europejskich gospodarstwach domowych rachunki za prąd wzrosną w 2023 r. o astronomiczne 2 bln dol. Jednocześnie europejskie gospodarki będą osłabione słabnącym globalnym popytem, tłumionym w macierzystych państwach poza Europą wyższymi stopami procentowymi. W gospodarce europejskiej niepokoi sytuacja największej gospodarki, tj. Niemiec, gdzie indeks cen producentów (PPI) jest benchmarkiem wyprzedzającym dla indeksu cen konsumpcyjnych, tj. inflacji konsumenckiej (CPI). W sierpniu tego roku indeks PPI wyniósł aż 45,8 proc. rok do roku, a za tak drastyczny wzrost według danych niemieckiego urzędu statystycznego Destatis odpowiada podwyżka cen energii elektrycznej, która tylko w roku bieżącym wyniosła 174,9 proc. Jest to początek technicznej recesji, bez względu na to, w jak wysublimowany sposób określimy książkową jej definicję, a spadek produkcji przemysłowej i ciągła presja na osłabienie euro, tylko pogorszą sytuację w najbliższym czasie w całej strefie euro. Inflacja producencka ma niewielki wpływ na wycenę eurodolara, ale tak wysoka i wciąż rosnąca jej wartość jest szokiem nie tylko w Niemczech. Deutsche Bank zapowiada nadchodzącą katastrofę gospodarczą wynikającą z kryzysu energetycznego.
Na koniec warto przywołać stanowisko szefowej EBC Christine Lagarde, że powszechne rozdawnictwo nie pomoże w walce z inflacją, a większość wsparcia skierowanego do gospodarstw domowych i firm nie była dopasowana i tymczasowa. Warto też przywołać stanowisko banku ING względem działań EBC, że trudno jest uzasadnić podwyżki stóp procentowych w czasie recesji, gdyż — obiektywnie rzecz biorąc — nie mają one uzasadnienia.
Prof. dr hab. Konrad Raczkowski — dyrektor Centrum Gospodarki Światowej, Instytut Ekonomii i Finansów UKSW, były wiceminister finansów, członek zespołu w programie Business Dialog „Made in Poland/Wyprodukowane w Polsce” https://wyprodukowanewpolsce.org.pl/
Artykuł został w pierwszej kolejności opublikowany w Business Insider 28.09.2022 pod tytułem „Dalsze podwyżki stóp procentowych doprowadziłyby do recesji. Oto dlaczego.”